高通胀下的央行两难选择

中国私人理财网市场研究部

     2月19日，国家统计局发布的1月份CPI数据显示，1月份，居民消费价格总水平同比上涨7.1%，创下11年来月度新高。客观地说，这并不是什么好消息，它将使宏观调控面临更为艰难的选择。

抑制通胀，维护本币的稳定，它历来是各国央行的首要任务。而抑制通胀，最管用的手段并不是几部委发几个文件，开几次会议就能解决问题的。从国际经验和历史经验来看，最管用的手段就是升息。即通过货币政策的调整，通过高息政策，一方面将流动性过剩的钱请回银行。另一方面，通过融资成本的提升，抑制信贷的增长。毕竟，利率是资本的价格。

然而，从1999年开始推行的低利率政策，即使在房价疯涨的背景下，也鲜有调整而维持负利率和低利率。廉价的融资成本，推动了房地产市场的加速疯狂。在短期利益的驱使下，商业银行对房地产的信贷规模也几近疯狂。

上海银监局2008年2月18日发布的《2007年度上海市房地产信贷运行报告》称，上海中资银行2007年增量贷款中有27.5%投向房地产业。若计入以房产作为抵押的其他贷款，房地产价格的波动已影响到银行50%左右的信贷资产安全。从全国来看，2007年全国金融机构个人贷款（不包括个人经营性贷款）余额达到32783亿元，其中个人住房按揭贷款达到27031亿元，个人房贷占全部个贷的82.5%。其中，工农中建个人房贷增量达4324.18亿元。工行增量1200多亿，房贷规模居于国内商业银行之首的建行增量1199亿，中行1172亿。而2006年全年，工农中建个人房贷增量才300多亿。令人忧虑的是，今年1月，在房地产市场岌岌可危的环境下，全国商业银行房贷骤增。与此相适应，2007年，全国70个大中城市房价平均上涨6.7%。2008年1月，北京等城市房价继续攀升。

目前的中国，一方面是中产及其以下家庭，辛辛苦苦干一辈子还购不起一套住房。若持续加息，将使绝大多数在低利率期按揭购房的工薪家庭，无力如期支付银行房贷本息，进而毁约频频发生，商业银行抵押物缩水风险（美国次级债风险）将爆发，商业银行投放到房地产市场的信贷资产将沦为不良资产，整个金融体系将面临崩溃，国民经济将转入萧条的轨道。另一方面，维持低利率和负利率政策，又将使房地产信贷进一步膨胀，房价进一步疯涨，房地产泡沫进一步放大，国民经济受到更大的威胁。2007年的最后一次加息，已表现出了高层的这种深深忧虑。

因此，在继今年1月物价上涨指数创出新高，2月或再创新高的背景下，央行如何选择货币政策，已面临两难，有点尴尬。不加息，通货膨胀不得了。加息，引发次级债危机也不得了。因此，近期央行或采取以下措施：

其一，再次上调商业银行存款准备金率，以减少商业银行的可放贷资金。

其二，对商业银行实行房贷配额，以锁定流入房地产市场的信贷规模。

其三，对违规放贷的商业银行发行定向（惩罚性）央票，使这些银行无钱放贷，并对其他商业银行起到警示作用。

其四，上调存款利率27个基点，贷款利率18个基点，或5年期以上贷款利率维持不变。

当然，央行或采取的中性调控措施，从实践来看，这些措施很难使高位运行的通胀回落，也很难使高企的房价平稳。不过，这也是没有办法的事儿。毕竟，这比危害程度更大的次级债危机目前爆发要好一些，回旋的余地也要大一些。